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保利地产(600048)2019年年报点评:货值 盈利能力 分红和分拆的美妙四重奏

时间:20-04-16 00:00    来源:中信证券

我们认为,公司在货值,盈利能力方面实力强劲,分红意愿也有所提升,更在两翼业务上战略得当。

业绩靓丽,分红比例稳健提升。公司2019 年实现营业收入2,359.8 亿元,同比增长21.3%,实现归母净利润279.6 亿元,同比增长47.9%。公司拟每股派发现金红利0.82 元,现金分红占归母净利润比率为35%,较2017 年30.4%及2018年31.5%有提升,公司当前股息率超过5%。

在建面积十分庞大,未来销售和结算提升可期。2017 年到2019 年,公司累计新开工面积超过累计竣工面积达到5710 万平米。2019 年底,公司在建面积达到13158 万平米,相当于公司2019 年签约面积(即3123 万平米)的4.2 倍(可比公司约为2.5 倍,当然公司的在建口径较之签约略大一些)。公司待开发面积8112 万平米,相当于签约面积的2.6 倍(可比公司约为1.3 倍)。充足且可持续的销售资源,增强了未来公司销售增长的确定性。公司计划2020 年实现竣工面积3400 万平米,同比增长14.4%。公司竣工计划超额完成可能性很大(2018/2019 分别超额完成17%和8%),假设公司竣工计划超额完成率8%,结算均价增速1%(和近期销售均价增速同步),竣工和结算面积增长同步,则意味着公司2020 年地产开发业务营收增长有望达到25%。

阶段性控制拿地节奏,但2020 年已见到积极态度。公司披露2019 年拓展容积率面积2680 万平米,低于2017-2018 年的水平,拿地权益占比则超过70%。

相对慎重的拿地意味着更高的土地质量,拓展溢价率仅为14%。谨慎拿地也伴随着公司杠杆下降,其净负债率大幅下降到56.9%,公司也实现了经营性现金流大幅正流入。不过,公司在2020 年一季度开始加快拿地,单季度权益地价达到281 亿元,同比增长接近200%,这也保证了公司未来资源不断档。

盈利能力阶段性上升,料未来虽有下降趋势,亦可保持高位。公司在2019 年度毛利率增至近年来高点,达到35%——这当然和公司阶段性结算低成本高售价项目有关。我们认为,随着结算部分楼面地价的抬升,房价趋于平稳,未来公司毛利率会有所下降。但由于公司融资成本很低(综合融资成本4.95%),控制建安成本能力很强,我们相信毛利率的下降幅度可控。

分拆卓有成效,两翼展翅高飞。2019 年,公司两翼市场化收入达到113 亿元,物业管理公司独立上市,商业管理板块管理面积268 万平米,且实现了轻资产模式发展。我们认为,公司是行业分拆最积极、成效最显著的企业之一。我们相信,分拆的最大意义并不在于市值显性化,而在于业务独立发展。业务真正独立发展,有助于新业务能力快速提升。

风险因素:公司2020 年一季度销售下降较为明显,这增加了公司2020 年上半年经营的不确定性。